来源：新浪证券

出品：新浪财经上市公司研究院

(资料图片仅供参考)

作者：天利

近日，药企销售乱象再次引发市场关注，药企板块股价持续承压。

7月28日，纪检监察机关配合开展全国医药领域腐败问题集中整治工作动员部署视频会议在北京召开，中央纪委副书记、国家监委副主任喻红秋出席会议并讲话。会议指出，“集中整治医药领域腐败问题是推动健康中国战略实施、净化医药行业生态、维护群众切身利益的必然要求。”，“加大执纪执法力度，紧盯领导干部和关键岗位人员，坚持受贿行贿一起查，集中力量查处一批医药领域腐败案件，形成声势震慑。”

近年来，在过去相当长一段时间内，医药行业的销售费用常常讳莫如深。一些药企销售费用结构中包含回扣部分，导致医药行业销售费用高企的异象迭起，打着科研经费、学术会议等名义的“带金销售”乱象屡禁不止，进而衍生出药价虚高、医疗腐败以及过度医疗等一系列问题。

事实上，对于药企的销售费用真实性与完整性，无论是已上市或拟上市公司，监管口也一直重点关注，这背后或涉及上市公司治理质量与上市公司内控有效性等一系列问题。一是不合理的销售费用诱发利益输送等违法违规等问题，如医药行业存在的商业贿赂与有失公允的关联销售；二是不具商业实质性的销售费用诱发财务报表失实情形。

值得注意的是，随着医药行业反腐力度深入，相关板块股价持续承压。一方面，反腐或使得相关药企短期销售增长承压；另一方面，高销售费用相关风险将凸显。基于以上背景，我们对国内上市药企或拟上市药企的销售费用进行全面复盘，看看其销售费用是否对短期业绩形成压制？高销售费用是否合理，相关销售费用背后是否存在商业贿赂等乱象。

在对各企业历年年报进行梳理的过程中，我们发现嘉应制药的产品在近5年间未出现任何变化，年研发费用均不足1500万元，占比均不足当年营收的3%。同时，公司5年的销售费用累计高达15.17亿元，占5年营收总额的比例为53.87%，且付现销售费用占比远高于行业平均水平。

产品5年无变化 研发费用占比长期不足3%

对于生物医药企业而言，创新研发能力是其核心竞争力的根本来源。在市场不断趋于成熟，行业竞争日益充分的背景下，针对存量市场的博弈能够带来的收益相对有限，且会衍生出商业贿赂等不正当竞争行为。

就嘉应制药而言，公司对于创新研发的投入十分有限，且近五年中并未取得显著成果。据Wind数据显示，2018年-2022年，嘉应制药研发费用分别为0.12亿元、0.14亿元、0.09亿元、0.14亿元、0.15亿元，占当期营收的比例均在3%以下，最高为2.87%。

由于投入不足，嘉应制药近五年并未取得具有经济价值的研发成果，资本化研发费用长期为0。从产品角度看，公司产品矩阵长期原地踏步，2022年主要产品包括咽喉类的双料喉风散、双料喉风含片；骨科类的接骨七厘片、接骨七厘胶囊等，与2018年相比没有显著变化。同时，拥有的药品品种由2018年的5个剂型共65种药品品种变为2022年的5个剂型58种药品品种。

销售费用率长期居于高位 付现比例高于行业水平

与嘉应制药极低水平的研发费用形成鲜明对比的是其高昂的销售费用。据wind数据显示，嘉应制药2018年-2022年累计销售费用达15.17亿元，占5年营收总额的比例为53.87%，期间销售费用占营收比例最低的为2022年，占比为46.64%，当期销售费用是研发费用的20.46倍。

深交所也在日前发布的《关于广东嘉应制药股份有限公司2022年度年报问询函》中，要求公司“结合同行业可比上市公司销售费用率分析，补充说明你公司报告期内销售费用率合理性。”，“结合公司市场开发费和办事处及人员费用明细、具体用途、同行业可比上市公司市场开发费分析，补充说明你公司市场开发费、办事处及人员费用合理性，并结合主要产品毛利率分析，补充说明主要产品营业成本完整性。“

对此，嘉应制药给出的解释是，“在渠道和终端的维护上成本较高，营销渠道深度也已从一线城市向二三线城市延展，同时自建销售队伍的直接成本和管理成本也较高。所以市场开发费和办事处及人员费用占销售费用较大比例，与公司的业务模式息息相关，具有合理性。”

经查询公司历年年报数据后可以发现，嘉应制药近五年的销售人员人数处于持续下降的状态。年报数据显示，2018年-2022年年末，嘉应制药销售人员人数分别为415人、263人、230人、227人、210人。同时，公司的销售模式主要依靠经销。

资料来源：嘉应制药2022年年报

因此，自建销售队伍的直接成本和管理成本或许不是关注的重点。从销售费用的结构来看，2022年嘉应制药支付的付现销售费用发生额为2.93亿元，占当期销售费用总额的95.49%，高于同行业企业水平。

资料来源：嘉应制药公告

在回复函中，嘉应制药列出的同行业可比公司包括沃华医药及步长制药，而事实上二者也存在销售费用畸高等争议。在之前的系列文章《前十大服务推广商中有8家疑似“皮包公司” 步长制药近75亿元销售费用流进了谁的口袋？》中，我们曾针对步长制药的销售费用支付方提出疑问。

而嘉应制药销售费用付现比例相对更高，或说明其背后同样存在利益输送或商业贿赂的风险。在监管回函中，嘉应制药并未明确披露前五大客户及供应商名字，因此无法针对其背后的股权关系等展开分析。但连续五年下滑至亏损的净利润，居高不下的销售费用以及停滞不前的研发，或许已提示出公司可能面临的风险。

关键词：